冲刺全屋定制领域 我乐家居经销模式承压

定制家居企业上市热度不减，南京我乐家居股份有限公司(以下简称“我乐家居”)也拟叩响A股资本市场大门。

4月20日，证监会披露我乐家居首次公开发行股票招股说明书，拟登陆上海交易所。公司本次拟公开发行4000万股，占本次发行后总股本的25%，每股面值1.00元。

从橱柜行业起家，逐渐开始扩张到衣柜定制，全屋定制领域，我乐家居已经形成了三大核心产品体系。在业绩快速增长的同时，《中国经营报》记者梳理我乐家居招股说明书发现，公司存在财务数据现双版本现象，与此同时，其高度依赖的经销商渠道屡次出现卷款跑路或停业整顿现象，而募投项目全屋定制与橱柜衣柜项目前景论证也难言充分。

就上述问题，记者数次致电、致函我乐家居董秘办，公司董秘办一位张姓工作人员表示董秘出差未回，相关问题在招股说明书中都有披露，以招股说明书为准。

今年成为热门IP《欢乐颂2》五美厨房独家定制的我乐家居此番能否在资本市场上奏响欢乐颂？

财务数据现双版本

公开资料显示，我乐家居成立于2005年8月28日，经过12年时间，已经成功跻身中国定制家居行业前三。公司目前拥有整体橱柜、定制衣柜及全屋定制家具三大产品系列，其中整体橱柜为公司创立至今主要的业绩贡献产品，未来仍将为公司主打产品系列之一；定制衣柜系公司为满足客户需求配置的基本品类，未来拟逐步提升该板块销售规模；全屋定制家居系公司战略布局产品之一，有望成为公司的另一重要业绩增长贡献板块。

4月20日，证监会披露我乐家居首次公开发行股票招股说明书。根据招股书显示，2016年至2014年，我乐家居营收分别为6.76亿元、5.78亿元、5.2亿元，归属于母公司净利润分别是6874万元、5645万元和3742万元。

在此之前的2016年1月8日，我乐家居预披露招股书。在预披说明中，我乐家居2012~2014年营业收入分别为2.79亿元、4.68亿元、5.20亿元；归属于母公司净利润分别为 2373万元、4021万元、4116万元，也就是说，2017版招股说明书和2016年预披露版本在归属于母公司净利润指标上不一。由于我乐家居2013年归属于母公司净利润为4021万元，2014年该数据究竟是4116万元还是3742万元决定了公司2014年净利润指标是增长还是下滑，其重要性可见一斑。

另外，记者注意到，我乐家居2014年如资产总计、归属于母公司股东权益合计、资产负债率等财务指标同样出现双版本。

在2017版招股说明书中，我乐家居资产总计与归属于母公司股东权益合计分别为3.42亿元和1.41亿元，而2016年预披露版本中，这两项指标分别为3.46亿元和1.45亿元，负债合计未发生变化。相对应的，两个版本的资产负债率也有一定出入。

记者专门就财务数据出现双版本现象询问我乐家居董秘办，上述张姓工作人员表示，证监会也发现了该出入并向公司方面提出了问询，公司已在对证监会的回复中回应了。

另外，根据2017版招股说明书，我乐家居2015年、2016年营业收入分别同比增长11.35%、16.75%，而同期归属于母公司净利润分别同比增长50.84%、21.77%，尤其是在2015年表现出过人的盈利能力。不过，对于归属于母公司净利润增速超出同期营业收入增幅，招股说明书中也并未给出对应的解释。

经销商依赖双刃剑

我乐家居成立十余年来发展迅速，成为国内中高端的定制家居品牌，其中一个重要因素就是其销售模式。招股说明书显示，公司目前采用经销为主、大宗客户为辅的销售模式，经销商分布在国内30个省近700个城市，销售网络比较广泛。

记者注意到，相比于其他家具定制企业，我乐家居较依赖于经销商渠道，报告期内(2014~2016年)，经销渠道占各渠道总收入的比例为83.92%、86.58%和87.78%，占比在持续增高。

目前国内定制家居企业大都采用以经销商加盟店为主的销售模式，80%~90%的营收都来自加盟店。不过，和同行相比，我乐家居的经销渠道占比依然处在较高水平。以刚刚上市成功的皮阿诺（002853）为例，据其招股书显示，报告期内公司销售模式也以经销模式为主，最近3年公司通过经销模式实现的收入占公司主营业务收入的比例分别为80.45%、81.41%、81.69%，较我乐家居平均低5个百分点左右。

我乐家居经销渠道占比偏高的结果就是，由于其直营渠道占比较低，金牌橱柜、皮阿诺、尚品宅配（300616）等可比上市公司直营渠道销售收入占比较高，而直营渠道毛利率相对较高，导致公司综合毛利率较上述已上市公司而言偏低。

在可预见的未来，我乐家居仍将保持以经销模式为主的销售模式，因此能否维持经销商体系的稳定性和经销商的持续发展是公司面临的重要风险。公司方面在其招股说明书中也坦承，虽然报告期内公司与经销商建立了良好稳定的合作关系，但“若经销商不遵守公司的管理制度或者无法完成约定的业绩目标，或由于自身原因不再与公司合作，则可能会对公司的品牌美誉度或经营业绩等造成不利影响。”

事实上，我乐家居在风险提示中的可能已经变成了现实。据《福建新闻广播》报道，今年春节前，“1036三剑客”追踪报道了福州工业路的红星美凯龙商场“我乐橱柜”经销商卷款跑路，导致很多消费者损失惨重，少的一二万元，多的11万多元，还影响到新居的装修进度。对此，厂家表态4月前完成受害消费者订单。

无独有偶，同样是在福建，据《福州新闻网》报道，市民罗女士产前希望台江红星美凯龙商场“我乐橱柜”专柜能够退还1万元的预付款，但退款未果，等生产后要处理此事，却发现该专柜已经停业整顿。

中国电子商务协会家居中心秘书长王建国此前曾表示，以“低买高卖”为经营模式的传统经销商，毋容置疑已逐渐丧失市场价值，如能升级为服务商，包括组合设计、整合、物流配送等，或将在未来进一步体现专业价值。

募投项目前景存疑

招股说明书显示，我乐家居此次公布的募集资金主要用于橱柜及衣柜项目的扩产、全屋定制智能家居系统平台项目、研发中心及智能管理平台建设项目、工业4.0物料自动化流转技改项目。其中，全屋定制智能家居系统平台项目总投资最大，为4亿元。

为了布局全屋定制业务，我乐家居还相应地规划了渠道，专门在原有的经销商渠道上，分别开立了南京万达直营店以及工厂店等直营店，额外建立直营渠道。

记者注意到，在去年7月召开的第十八届中国(广州)国际建筑装饰博览会期间，我乐家居全屋定制副总徐涛在接受媒体采访时曾表示，在未来的3到5年中全屋定制品牌集中度会越来越高。为此，我乐家居近年来也在全屋定制家居领域加大布局。不过，2017年被称为“定制融年”，全体家居人都想抓住市场机遇大显身手。

今年3月份，尚品宅配、欧派家居（603833）、皮阿诺等定制家居企业相继上市，再次掀起了全屋定制的风潮。从目前各路企业的业务布局和融资方向来看，定制家居未来几年将会是引领家居制造的新趋势。

有分析人士指出，区别于传统的成品家居，定制家居不仅可以在日益高涨的房价上充分利用每一寸空间，更是可以实现个性化的家居理念。与此同时，一些眼光较长的传统家居企业，也会试着转型于家居定制，资金链雄厚的老牌家居企业具备很强大的优势，通过快速吸纳行业人才，进行战略调整，从而进军定制家居市场，用大量资金填补各类渠道，打品牌推广之战。因此定制家居品牌将会越来越多，想在这一片红海中杀出一条血路，并非易事。

另外，有家居行业业内人士指出，全屋定制概念目前是很火，但并非家居企业唯一的可选项，能威胁到全屋定制的还有整装。相比于全屋定制，整装的优势很明显，整装要比全屋定制的服务内容多，并且处于家居消费活动的最前端。这就导致在订单获取能力方面，整装企业必然是先于定制家居企业的。从消费者消费习惯上来看，目前的家居消费主力是80、90后年轻人，他们更希望接受的是简单便捷的家居服务。与局部装修相比，整装从整体设计入手，包括后期施工、软装、家具的配套，更能控制产品的质量和风格的统一性。这种从毛坯房到“拎包入住”式的整装服务，无疑更加符合现代消费者的消费习惯。与此同时，整装行业的客单价也普遍不算太高。

而对于橱柜及衣柜项目扩产前景，我乐家居同样充满乐观，不过，在介绍新增产能的同时，公司并未给出现有橱柜及衣柜项目的产能利用率以及产销率数据。在目前资本市场中已上市、拟上市的大量定制家居企业中，抛出橱柜、衣柜扩产项目的不在少数，且规模都以十万级台套计算，我乐家居此次募投项目将新增10.8万套橱柜和12.5万套衣柜，合计相当于55.8万套橱柜，能否如期消化，还有待观察。